2024-10-28 13:00:00

中國刺激政策待續利潤預期上調牛市未結

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中國政府近期推出了一系列重磅刺激政策，旨在支持銀行、房地產、股市及地方政府財務，並穩定經濟增長。諸多金融及房地產政策已經開始實施，而財政政策依然存在一些不確定性。市場經過三周大幅波動後逐漸穩定下來，等待政策後續。本文根據花旗私人銀行亞太區投資策略團隊對中國新金融政策的分析，探討其對市場的影響。

市場反應與初步成效

隨着中國經濟疫情後面臨各類挑戰，如地方政府財務緊張、銀行資產質素下降、房地產市場需求疲弱及股票市場流動性不足，中國政府推出了一系列政策提升市場穩健性。這些政策主要集中於金融領域，旨在鼓勵投資者利用低成本資金進行套利交易，以提振A股市場。

政策出台之後，中港股市暴漲近兩周，接着大幅回落，但依然保持首周的成績。市場成交量明顯增加，並提升了企業盈利預期。花旗私人銀行認為，政策的執行和效果在現階段還未完全反映出來，相信此次牛市可能持續至2025年。

此輪刺激政策主要分為四類：

股市方面，中國政府設立至少達8,000億元人民幣的工具，其中5,000億元屬於互換便利，支持券商、基金、保險通過質押股票，從央行融資再貸款給投資者購買股票；另外3,000億元用於股票回購和增持專項的再貸款。人民銀行已於10月中旬開始啟動互換便利，並錄得20間券商和基金申請共2,000億元額度。股票回購再貸款正籌備中，央行將以1.75%的利率向銀行提供貸款，然後銀行以不高於2.25%的利率向回購主體發放資金。
銀行方面，中國政府調低利率0.5%，並降低銀行間利率，以指導銀行降低存貸款利率，並且計劃補充國有大行資本金達2萬億元。
房地產方面，政府下調利率0.5%，第二套住房的最低首付比例將由25%降至15%，各地也在逐步放鬆限購政策。
財政政策方面，地方財政壓力將由中央財政來緩解，也因此需要更多時間統籌、發債和分配，才能用於刺激地方經濟上。若然中央政府能夠在2024年餘下時間發行共2萬億元中央政府專項債券，才能化解今年財政收縮情況，地方政府才能通過幫補、代金券、以舊換新等手段來刺激消費及達到充分就業，同時也減輕企業稅項負擔。此輪前所未有的政策，以擴大消費稅取代日益減少的土地收入，成為地方政府執行可持續性財政政策的必要手段。

上述措施旨在釋放資金流動性，刺激各地經濟增長，實現5%的全國經濟增長目標。花旗私人銀行認為，該一系列措施回應了過去兩年經濟學家和市場人士關注的核心問題。

財政政策的影響與挑戰

此次財政政策側重於地方政府融資，而非直接刺激消費，這未能完全符合市場的期望，導致近期市場回調。花旗私人銀行認為，中國大部分財政政策是由地方政府執行的，而房地產低迷、疫情影響，以及地方政府本已高企的負債壓力，導致地方政府缺乏資源推動消費經濟，反而在經濟放緩的同時增加了企業的稅費負擔。因此，解決地方政府的財務問題才是當前的首要任務，也是提振市場信心和刺激消費的關鍵前提。

因此，財政政策應更加聚焦於中央對地方融資的支持。然而，這類計劃可能涉及財政體制改革，難以在短期內落實。今年所剩的兩個月，或許會有政策出台來填補接近2萬億元的財政支出缺口，投資者應觀察明年是否會有更大的進展。

人民銀行已於10月中旬開始啟動互換便利，並錄得20間券商和基金申請共2,000億元額度。

料牛市尚未過半宜採多元投資策略

花旗私人銀行指，觸底反彈的市場一般會經歷三個階段。中國股市剛剛經歷第一階段，市場預期轉變導致空頭平倉壓力增大。第二階段會宏觀經濟數據和企業利潤將出現復甦，以及投資者由減持轉到中性，甚至可能開始加槓桿操作。如果市場進入第二階段可能演變為預期再次超過現實，形成第三階段的泡沫構建。

花旗私人銀行研究團隊列出四個原因關於此次牛市有可能尚未過半：

目前為止，中港股槓桿才剛剛開始上升。上述人民銀行為購買股票發起的借貸便利並未被利用上。此次A股市值三周增長約21萬億元，但場內融資才剛剛開始上升，槓桿率不到2%，政策不太可能再度收緊。這種央行推動套利交易，可能會為下一階段泵水。
無利潤增長支撐的槓桿操作極具風險。然而，這次情況有所不同，企業盈利已處於周期低點，房地產銷售也可能已見底。經濟在經歷超過一年的通縮後，剛開始顯現反彈跡象。雖然財政政策尚未全面發力，但政府顯然有意刺激需求。因此，未來半年經濟數據有望從低位回升，並伴隨着企業利潤預期的上調。實際上，自9月23日以來，滬深300指數中，許多公司的每股利潤預期已經開始上調，顯示市場對未來盈利增長的預期正在改善。
募股融資尚未復甦。過去兩年，中港股市的融資功能幾乎處於停滯狀態。許多待上市公司因業績堪憂，股東不滿估值，以及監管趨嚴等原因，屢屢推遲IPO計劃。即使已上市公司，包括國企，也面臨在二級市場難以通過募股籌資的困境。在募股融資回暖之前，當局不大可能再度收緊政策。
最後，全球新興市場基金目前仍對中國市場處於低配狀態，但隨着周期性復甦變得更加明顯時，這些基金可能有動力追趕績效。國慶黃金周暴升之後，近期回調已經把中港股估值拉回到歷史均值以下。MSCI中國指數估值不到標普500一半，而歷史平均折扣約為30%。如果在這種位置出現利潤上揚，可能吸引更廣泛資金流入中港股。

總而言之，目前市場正處於剛開始上升的階段，政策也剛剛開始大力刺激經濟，企業利潤預期開始向上修正。然而，募股融資尚未復甦，而估值和投資頭寸仍處於低位。未來上升空間和推動力都顯得相對充足，為市場進一步反彈提供了良好基礎。

投資策略與風險管理

當然，市場不會單向上升，波動的來源眾多，包括美國貿易政策等外來因素。對投資者來說，適當分散風險仍然是資產配置的重點。儘管中國的長期經濟表現依然充滿不少挑戰。目前，花旗私人銀行對中國內地股票的直接配置比例佔全球股債平衡組合約3%。對於偏好中國市場的投資者，該配置則約13%。投資者不應由任何一個國家或行業主導整個投資組合，而是採取多元化資產配置策略，以降低風險和平衡市場波動。

花旗私人銀行強調其全球視角和專業能力，為客戶提供緊貼市況的投資組合分析。無論在短期市場波動中穩定資本，還是制定長期的增值計劃，或者另類投資如私募股權、房地產和基礎設施投資，皆成為對沖傳統市場風險的重要手段。花旗私人銀行致力為投資者尋找具有潛力的投資機會以實現穩健增長。