巴郡的內在價值是多少？

眾所周知，股神巴菲特喜歡收息股，例如他的愛股可口可樂(NYSE：KO)，去年就為巴郡(NYSE： BRK A，BRK B)帶來7.04億(美元，下同)的股息收益。不單如此，目前這批股份的市值約是257億元，以當年的購入成本13億元計算，帳面值增加了1,878%，可謂財息兼收的典範。

股神巴菲特喜歡收息卻不喜歡派息

有趣的事，股神喜歡收息卻不喜歡派息。巴郡自1967年以後就從未向股東派發過股息，據聞該次派息，也是股神入主後的唯一一次。聽來很矛盾，但是有其理據的。股神曾經表示，為建構巴郡的內在價值，公司的現金只會用在三方面，包括對現有業務進行再投資、進行新的併購，以及股份回購。特別是後者，當巴郡的股票價格明顯低於股神認為的內在價格時，就會出手回購。

一個價值投資者皆會關心的問題，究竟巴郡的內在價值是多少？股神曾說過他們不能透露準確金額，但從回購活動中可找到蛛絲馬跡。

1.32倍至1.43倍的市帳率為股神心水

在2022年，巴郡合共回購了11,098股A股和9,896,927股B股，涉及金額是80.31億元。為了方便計算，將上述A股以1兌1,500轉化成B股，回購的平均成本是每股302.56元，相當於市帳率的1.32倍。值得留意的是，回購規模似有加大跡象，今年第一季就花了44.5億元(相當於去年金額的55%)，合共回購了5,103股A股和6,716,864股B股。以上述相同方法計算，回購的平均成本是每股309.64元，相當於1.43倍市帳率。上述計算雖然未能估算內在價值是多少，但至少可以推斷，1.32倍至1.43倍的市帳率仍然低於股神心目中的數值。

兩大原因回購比派息化算

回購和派息都是向股東返還資本的方式，但對於美國投資者來說，回購比派息化算，原因有二。首先，每股盈利是將股東應佔盈利除以已發出股份數量。回購令分母減少，每股盈利因而增加，有助推高股價。其次是當地的稅務考慮。企業回購股份，除非投資者將股份賣出，否則不需要為股價增值而繳納稅款。反觀派息，股東收到的股息將被視為收入，美國稅局需要從中徵收15%至20%的稅款。

巴郡上星期舉行了股東周年大會，會上再有人問到，巴郡目前坐擁1,300億元現金，會不會考慮派息。股神斬釘截鐵地表示不會，因為他們真正想做的，是把資金用在併購上，以增加資本回報。

說到周年大會，會上除了談及巴郡的發展、業績和繼任人安排等事宜外，股神和老拍檔芒格還解答各式各樣的提問，包括美國經濟前景、中美關係、銀行業危機、AI、投資理念、個別行業和公司的睇法等等，可謂無所不談。

當兩老被問到對Tesla(NASDAQ：TSLA)CEO馬斯克的看法時，他倆的回答值得深思。芒格說馬斯克喜歡承擔不可能完成的工作並完成它。可是他和股神並不一樣，他們只尋求輕鬆的工作，因為不希望太多失敗。從中反映出實業家和投資管理者的分別，一方愛冒險，另一方要穩妥，相信就是彼此看對方不順眼的原因。

美國資本市場之所以能手執世界牛耳，不就是因為有著大量像馬斯克與兩老等的優秀人才嗎？