SMCI麻煩纏身

超微電腦(SMCI)最近麻煩纏身，上星期遭沽空機構狙擊，指公司出現會計危險訊號，並且存在未披露的關聯交易等問題。不過，相信是報告未有提出實質證據，其後股價跌幅逐漸收窄，最終只跌2.6%。所謂好戲還在後頭，只過了一天，SMCI就發出通告，表示需要延遲遞交10-K表格，導致股價曾插水超過兩成，最後收市跌19%。

究竟10-K表格是甚麼？何以令市場如此反應？其實此表格類似港股的年報，向公眾提供公司的詳細資訊，包括發展歷史、組織結構、風險因素、高管薪酬、股權和經審計的財報等。此外，10-K還有一個比較麻煩的要求，就是管理層必須審視公司的財報內部控制(Internal control over financial reporting)是否有效，並且經由核數師核證。所謂財報內控，其實是指公司內部的一系列措施，旨在提供合理保證，確保財報可靠以及按公認會計準則編製。

SMCI這次延遲申報，所用理由就是需要額外時間審視財報內控。純粹個人猜測，鑑於SMCI在會計操控方面早有前科，於2020年才遭美國證監罰款1,750萬美元，理由是「不當會計處理」，涉及過早確認收入並少報支出。時任CFO也被罰款合共35.1萬美元。由此推斷，核數師在沽空報告出來後不肯簽名，並要求進一步審視財報內控是否有效。

值得一提，10-K表格的申報期限視乎公司市值而定，達到或超過7億元的需要在財年結束後60天內提交，市值在7,500萬美元至7億美元之間的是75天，市值低於7,500萬美元的則是90天。由於SMCI市值超過250億美元，因此需要在60天內提交。很明顯沽空機構算好了時間，就在SMCI提交表格前一天發表沽空報告，看準核數師來不及跟進，殺一個措手不及讓恐慌情緒在市場蔓延，從而在沽空交易中獲利。

至於SMCI去年的業績，其實公司早於8月6日已經公布，不過所用的數字是未經審計。雖則如此，一般來說公布前要得到核數師首肯，相信可以信賴。於2024財年，SMCI收入勁升110%，至149.43億美元，淨利也升89%，至12.08億美元。看似一片好景，但當中有不少隱憂。特別是毛利率目前只有11.2%，按年減少5.8個百分點，管理層解釋是客戶和產品組合，以及新技術的初始生產成本所致。其實SMCI的業務並不複雜，就是從英偉達拿到芯片，然後安裝到機櫃再賣給客戶，其主要賣點是水冷式散熱技術。先不論毛利率升跌如何，單是獲利能力那麼低，就讓人懷疑其產品在市場的競爭能力。

此外，好些營運指標都不太對勁，例如經營活動現金流由正變負，2023年有6.64億美元流入，2024年變成24.79億美元流出，主要是應收帳和存貨急升所致。以周轉天數計，前者增加7天至65天，後者更升35天至126天，在在反映流動資金變得緊絀。可幸SMCI在今年2月發行可換股債，以及在3月以每股875美元高位發行新股，合共籌集了32.5億美元資金，大大舒緩流動資金的壓力。雖則如此，一門生意能否維持，毛利率和資金周轉尤其重要，投資者需要密切留意。