聯儲局新政策穩定市場信心。 (資料圖片)
美股表現好，標普500指數已收復失地有餘，納斯達克指數更比新冠肺炎疫情前「升凸」一成幾。V形反彈最流行的解釋，是聯儲局大舉放水，「印銀紙」於是製造了股市「泡沫」，是以美股「跟經濟現實脫節」。聽來有理的觀點，到底有沒有事實支持？
根據最近一項研究，美股過去幾個月以來的走勢，跟經濟增長等宏觀經濟數據並無明顯聯繫，跟企業盈利表現等基本因素也不太相關。聯儲局減至零息比較重要，但只能解釋小部分的股市走勢。餘下的波幅，大概就只歸咎於「市場情緒」或「風險胃納」改變了。只是這些心理因素不易觀察，也有點空泛，研究於是看得更仔細，分析聯儲局過去宣布每個政策前後幾分鐘的股市反應，看看貨幣政策能否解釋投資者的心情突變。結果，股市對聯儲局宣布減息無甚反應，對購買國債和按揭證券的QE消息(包括傳媒仍然津津樂道的「無限QE」)也興趣缺缺。
令市場真正有反應的，是減息和QE這些熟口熟面的政策以外的新政策。最大反應的一次，為4月9日聯儲局宣布最多借出2.3萬億美元，包括協助銀行向小型企業借貸、直接向企業提供流動性、支持地方政府財政等。根據研究推算，3月中至4月底5個這類非典型政策的宣布，總共為標普500指數帶來約8%的反彈升幅。
這不就是證明「聯儲局放水導致股市泡沫」之類的說法嗎？錯。以上分析講的是聯儲局宣布放水，跟實際上放了幾多水可以是兩回事。研究為聯儲局算算帳，發現直至7月底為止，聯儲局所有政策加起來只借出了大約1,000億美元，跟其以萬億美元計的限額相距甚遠。例如最多可借出6,000億美元的Main Street Lending Program，結果只借出不夠1億美元！聯儲局透過新招放出來的水其實不多，其持有資產大幅上升，主要源自市場好像置若罔聞的傳統QE。
既然放水不多，那就肯定是「非理性行為導致股市泡沫」了。這種難以被證明為錯的說法我不想多談，只想為大家提供另一個簡單解讀：若果你在疫情下周轉有困難，被迫節衣縮食，突然有人給你一張巨額超低息信用卡的話，你自會鬆一口氣，但不一定即刻碌爆卡。同理，聯儲局穩定市場信心，不只實際上有錢借出去，為各行業提供保障，保證在危急關頭也有個大水泡可用，有人包底，亦有其刺激效果。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
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